中央银行

银行券与集中发行#

银行券（Banknote） 是银行发行、承诺按要求兑付的流通性负债凭证。早期银行券由金属货币存放凭证和票据贴现支付工具演化而来：企业持商业票据向银行办理贴现时，银行可以不直接支付黄金，而是交付可兑换黄金的银行券。银行券与后来的不可兑现信用纸币都属于价值符号，但在金本位等金属货币制度下，银行券原则上代表对发钞银行黄金储备的兑换请求权。

分散发行制度存在两项突出缺陷：

• 缺乏普遍接受性：银行券的可信度取决于发钞银行的声誉和清偿能力，弱小银行或异地银行发行的银行券可能被拒收或折价接受，阻碍跨地区贸易和统一市场形成。
• 容易发生过度发行和挤兑：发钞可以扩大银行负债和盈利资产，但若黄金等发行准备不足，公众集中要求兑付时，银行便可能陷入流动性甚至清偿危机，风险还会传染至其他银行。

统一银行券发行权之后，社会能够以信用质量更一致的通货完成交易，中央银行也可以集中管理发行准备、现金投放和回笼。货币发行的统一由此成为现代中央银行形成的首要制度基础。

支付清算与最后贷款人#

银行数量和业务规模扩大后，跨行债权债务关系日益复杂。若银行逐笔双边结算，不仅操作成本高，还需要持有更多现金，并承担交易对手不能按时支付的风险。中央银行通过集中清算和净额结算降低资金占用，并以中央银行准备金完成最终结算，使银行体系获得统一、公正的支付清算基础设施。

单家银行流动性不足时，通常可以通过同业拆借、出售资产或回购融资补充资金；当整个银行体系同时面临挤兑和流动性紧张时，同业市场可能失灵，银行之间也无力相互救助。中央银行能够创造最终支付手段，因而可以向原则上仍具清偿能力的银行提供紧急流动性，避免支付能力暂时不足演化为连锁破产。

这些需求并非彼此孤立。统一发行使中央银行能够创造基础货币，集中准备金和支付清算使其掌握银行体系流动性，最后贷款人和金融监管职能则进一步确立其在金融体系中的核心地位。

发行的银行#

发行的银行（Bank of Issue） 是指中央银行垄断法定通货的发行权，成为一国统一、合法的通货发行机构。在金本位制下，发行对象主要是可兑换黄金的银行券；在信用货币制度下，发行对象主要是纸币和硬币等现金。少数国家的硬币由财政部门发行，但这不改变中央银行作为通货发行体系核心的地位。

“中央银行发行货币”有狭义和广义两种理解：狭义上是发行现金，广义上是通过资产负债表创造现金与银行准备金，即创造基础货币。它不意味着中央银行直接创造全部广义货币；商业银行仍会通过信贷活动创造存款货币。

中国人民银行设置发行库，保管已经印制但尚未进入流通的人民币。商业银行设置业务库，保管用于日常收付的库存现金。商业银行根据客户提现需求，从其在人民银行的准备金账户提取现金，人民币由人民银行发行库进入商业银行业务库，再由商业银行支付给企业和居民。现金沿相反方向返回发行库的过程称为现金回笼。

当商业银行以其在中央银行的准备金换取现金时，中央银行负债端发生结构变化：商业银行准备金减少，流通中现金增加，基础货币总量本身通常不变。因此，现金发行在这一环节的本质是商业银行把准备金转化为库存现金或流通中现金，而不是基础货币必然新增。

人民银行资产负债表中的货币发行与货币层次中的 M0 口径不同：

因此，货币发行通常大于 M0，二者之差主要是金融机构库存现金。现金从发行库进入商业银行业务库时，货币发行已经增加；只有现金进一步由商业银行支付给企业和居民时，才进入 M0。

银行的银行#

银行的银行（Bankers’ Bank） 是指中央银行以商业银行和其他金融机构为主要服务对象，集中管理准备金、提供流动性并组织支付清算。

主要内容包括：

• 集中存款准备金：商业银行在中央银行开立准备金账户，用于满足法定准备要求和办理支付清算。
• 充当最后贷款人：银行体系出现流动性紧张时，中央银行通过再贷款、再贴现或其他流动性工具提供支持。
• 组织和参与支付清算：中央银行提供最终结算资产和清算基础设施，使金融机构之间的债权债务能够完成最终清偿。

商业银行存放在中央银行准备金账户中的资金包括法定存款准备金和超额存款准备金。准备金既用于满足审慎监管要求，也是金融机构之间完成最终支付结算的基础。中央银行主导建设的支付清算系统因而是一国关键的金融基础设施。

最后贷款人（Lender of Last Resort, LOLR） 是指在金融恐慌或流动性危机中，当其他融资渠道枯竭时，中央银行向暂时缺乏流动性但原则上仍具清偿能力的金融机构提供紧急资金支持，以阻止挤兑和风险传染。

最后贷款人制度缓解了银行期限错配引发的流动性危机，但也可能形成道德风险。因此，流动性支持通常需要与合格抵押品、惩罚性定价、审慎监管和问题机构处置机制相配合，不能把资不抵债机构的资本损失简单转嫁给中央银行。

政府的银行#

政府的银行（Government’s Bank） 是指中央银行为政府提供国库、债务、储备和宏观金融管理服务。

主要内容包括：

• 经理国库：代理政府财政收支，管理政府在中央银行的国库账户。在我国，中国人民银行依法经理国库，办理预算资金的收纳、划分、留解、退付和支拨等业务。
• 代理国债发行与兑付：为国债的发行、登记、付息和偿还提供金融服务，并组织金融机构参与相关业务。
• 提供必要的资金融通：中央银行早期常承担政府融资职能，但现代制度通常严格限制中央银行直接弥补财政赤字。我国法律禁止中国人民银行对政府财政透支以及直接认购、包销国债和其他政府债券；为实施货币政策，可以依法在公开市场买卖国债等金融工具。
• 管理国家外汇储备：持有和运营外汇、黄金及其他国际储备资产。
• 制定和执行货币政策：调节货币、信用和利率条件，实现法定政策目标。
• 参与金融管理与稳定工作：履行法定宏观审慎管理、系统性风险防范和相关监管职责。
• 代表政府开展国际金融合作：参与国际金融组织和中央银行之间的政策协调。

中央银行既是政府的银行，又需要保持一定独立性。前者强调公共服务和政策协调关系，后者强调货币政策不能被短期财政融资或政治目标完全支配。

简化的中央银行资产负债表#

中央银行的资产业务反映基础货币投放所对应的资产来源，主要包括：

• 国外资产（Foreign Assets）：货币性黄金、外汇储备、在国际货币基金组织（International Monetary Fund, IMF）的储备头寸和特别提款权（Special Drawing Rights, SDR）等。
• 对政府债权（Claims on Government）：中央银行依法持有的政府债券以及其他政府债权。
• 对金融机构债权（Claims on Financial Institutions）：通过再贷款、再贴现、中期借贷便利、抵押补充贷款等形成的对银行和其他金融机构的债权。
• 其他资产：固定资产、待处理资产和其他项目。

中央银行的负债业务反映中央银行对社会、金融机构和政府承担的货币或债务责任，主要包括：

• 基础货币（Monetary Base）：流通中现金与金融机构准备金之和，是中央银行最核心的负债。
• 政府存款（Government Deposits）：财政部门等政府机构存放在中央银行的资金。
• 中央银行票据（Central Bank Bills）：中央银行发行、代表持有人对中央银行债权的债务工具，传统功能是回收银行体系流动性。
• 其他负债和自有资金：国外负债、自有资本及其他项目。

基础货币#

基础货币（Monetary Base） 又称高能货币（High-powered Money），由流通于银行体系以外的现金和商业银行准备金构成：

其中：

• $B$：基础货币（Monetary Base），中央银行直接创造的货币负债。
• $C$：流通中现金（Currency in Circulation），银行体系以外公众持有的现金。
• $R$：商业银行准备资产（Bank Reserves），包括法定存款准备金、超额存款准备金和库存现金。

按人民银行统计口径进一步拆分：

其中：

• $C_v$：银行体系以外现金（Currency Outside Banks），即企业和居民持有的现金。
• $C_b$：银行库存现金（Vault Cash）。
• $RR$：法定存款准备金（Required Reserves）。
• $ER$：超额存款准备金（Excess Reserve Deposits）。

前两项合计对应人民银行资产负债表中的货币发行，后两项主要对应其他存款性公司在人民银行的存款。由此可见，同一笔库存现金在“现金持有形式”口径下属于现金，在“商业银行准备资产”口径下又属于准备资产；分类口径不同，不能机械重复相加。

在货币乘数框架下，货币供应量与基础货币之间可以表示为：

其中，$M_s$ 是货币供应量，$B$ 是基础货币，$m$ 是货币乘数。货币乘数通常大于 1，因此基础货币也称高能货币。但倍数关系不是固定的机械关系：商业银行信贷意愿、企业和居民融资需求、现金偏好以及超额准备行为都会改变货币乘数。

将简化资产负债表写成恒等式：

整理可得：

其中：

• $FA$：国外资产（Foreign Assets）。
• $DA$：国内资产（Domestic Assets），主要包括对政府和金融机构的债权。
• $GD$：政府存款（Government Deposits）。
• $CB$：中央银行票据（Central Bank Bills）等用于吸收流动性的中央银行债务工具。

在其他项目不变时，各项目对基础货币的影响方向为：

这些方向还可以从具体交易过程理解：

• 国外资产增加：中央银行从商业银行买入外汇，并贷记商业银行准备金账户，国外资产和基础货币同时增加。中央银行卖出外汇则发生相反变化。
• 国内资产增加：中央银行买入政府债券，或通过再贷款、再贴现等工具向金融机构提供资金，对政府或金融机构债权增加，商业银行准备金随之增加。
• 政府存款增加：企业和居民缴税时，资金先从其商业银行存款账户划出；商业银行再把代收税款上缴国库，中央银行借记商业银行准备金、贷记政府存款，基础货币因而减少。财政支出把资金从国库账户支付给企业和居民时，过程相反。
• 中央银行票据增加：商业银行以准备金购买央票，中央银行借记其准备金账户并确认央票负债，基础货币减少；央票到期兑付时，中央银行向商业银行支付准备金，基础货币增加。

中央银行可以通过公开市场买卖证券、正回购与逆回购、发行或兑付央票、调整对金融机构贷款等操作，对冲外汇交易、财政收支和社会现金需求造成的流动性变化，从而显著影响基础货币总量。

但中央银行不能精确决定基础货币中现金与准备金的比例。公众取现偏好、银行流动性管理和支付季节性会改变现金与准备金之间的转换；春节、节假日和集中消费时期，公众现金需求通常上升，现金占比随之提高。中央银行一般被动满足合理现金需求，以维持支付体系正常运行。

中国人民银行资产负债表#

中国人民银行资产负债表比简化模型包含更多项目，但仍可用“基础货币如何形成”这一主线理解。

人民银行资产端的对金融机构债权还可按交易对象区分：

• 对其他存款性公司债权：对商业银行、信用社等能够吸收存款并参与货币创造的机构形成的债权，是人民银行向银行体系投放中长期和结构性流动性的重要对应项目。
• 对其他金融性公司债权：对证券、保险等非存款类金融机构形成的债权。
• 对非金融性部门债权：若该项目规模很小或为空，体现人民银行一般不直接经营面向企业和居民的信贷业务，与单一中央银行制的制度特征一致。

人民银行资产结构的演变#

我国基础货币投放方式经历了从国外资产驱动向多元化、以对金融机构债权为重要渠道的转变：

1. 外汇占款主导阶段：1994 年汇率并轨、加入世界贸易组织后，我国国际收支持续顺差。中央银行从商业银行购买外汇，国外资产增加并投放人民币准备金，外汇占款成为基础货币投放的主要渠道。
2. 投放渠道重构阶段：2014 年以后，国际收支趋于基本平衡并呈双向波动，国外资产不再持续快速增加。人民银行通过中期借贷便利（Medium-term Lending Facility, MLF）、抵押补充贷款（Pledged Supplementary Lending, PSL）、再贷款和公开市场操作等方式补充流动性，对其他存款性公司债权的重要性上升。

这一演变的本质，是基础货币投放的资产对应项发生变化：外汇占款投放对应国外资产增加，类再贷款和公开市场投放则对应对金融机构债权或证券资产增加。

人民银行负债结构#

人民银行“储备货币”项目基本对应基础货币，而不是国际储备。其主要组成包括：

• 货币发行：包括银行体系以外现金和金融机构库存现金，因此不等同于 M0。
• 其他存款性公司存款：商业银行等存款类金融机构存放在人民银行的法定存款准备金和超额存款准备金。
• 非金融机构存款：主要包括支付机构按规定集中存放在人民银行的客户备付金。该项目被纳入人民银行公布的储备货币口径，但与商业银行准备金的货币创造功能不同。

非存款类金融机构也可能在人民银行持有账户资金，但相关存款通常列入“不计入储备货币的金融性公司存款”，因为它们不直接作为存款类金融机构创造货币的准备基础。

人民银行发行央票主要用于从银行体系回收流动性。外汇占款快速增长时期，央票曾是冲销流动性的重要工具；随着基础货币投放环境变化，传统央票规模逐步下降。2019 年创设的中央银行票据互换工具（Central Bank Bills Swap, CBS）主要用于支持银行永续债流动性，其操作目的和资产负债表机制与传统发行央票回收流动性并不完全相同。